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上半年股债“天差地别”  债券进入结构性牛市

2019-05-10 20:45栏目:集团财经

  申万菱信申级宝:不一样的债券牛市

原标题:资管新规配套细则落地 机构预测债市逻辑生变

  来源:微信公众号申万菱信申级宝

  本报记者 姜诗蔷 实 习 生 刘长胜 北京报道“资管新规”细则落地,旋即引发了固收圈关注。

  很多人没有料到,今年债券市场竟走出一轮牛市行情,在半年末关口上,利率债收益率纷纷创了阶段新低。但很多人也注意到,即便央行连续三次降准,债市仍不改慢牛姿态,内部分化也从未像现在这般显著。国务院常务会议强调积极财政政策更加积极、稳健货币政策松紧适度,体现了下半年宽信用的政策方向。分析人士普遍认为,债券牛市进阶,政策利好,相对股票市场,更加明确的机会在债券市场,这是一轮有别以往的结构性牛市。

有分析指出,监管调整下债市逻辑将逆转,对信用债有一定利好而利率债则会承压。

  上半年股债“天差地别”

7月23日,经历了上周五的大幅调整后,国债期货全天仍偏弱震荡,收盘涨跌不一。10年期国债期货T1809合约收跌0.08%、T1903合约收涨0.31%;5年期国债期货TF1809合约收跌0.03%。

  根据统计,截止6月末,在A股3450只个股中,下跌个股高达2868只,占比83.13%,其中股价“腰斩”的个股有167只。同时,股价上涨的只有547只个股,占比15.85%。另外,有35只个股处于平盘状态。上证综指、深成指年内已分别下跌13.90%、15.04%。权益市场情况同样不理想,股票型基金、混合型基金平均业绩也都呈现负业绩。

“目前资管新规细则出台对债市形成利好,一方面长期利率债进入震荡期,另一方面信用债券市场被激活,成交量和利率都有了积极反应,信用利差出现回落。”7月23日,华创证券固定收益部副总经理周文渊告诉21世纪经济报道记者。

  反观债券市场,今年债券市场走出小牛市行情,大部分债券型基金表现出较好的抗风险能力。上半年,债券型基金平均收益率为1.83%,仅次于货币基金1.98%的平均收益率。如果把债券型基金和权益类基金相比,债基在今年内的优势就更为明显。

期债震荡调整

  债券进入结构性牛市

7月23日,国债期货维持震荡调整。当日银行间现券收益率亦窄幅波动,10年国开活跃券180205收益率上行1.54BP报4.185%,10年国债活跃券180011收益率上行0.24BP报3.515%。

  这一轮牛市运行节奏比较平缓。历史数据显示,上一轮牛市初期,2014年1月到5月底,不到5个月的时候,10年期国开债收益率便下行了90BP;再上一轮,2011年9月到2012年1月,3个多月时间,10年期国开债收益率下行了100BP。相比之下,今年上半年国开债收益率下行幅度偏小,而这发生在今年以来央行先后三次降准的背景下。4月份央行宣布再次降准,消息一度刺激债市大涨,10年国开债收益率在短短一两日从4.56%下到4.31%,但降准实施后,债市反倒持续回调近1个月,收益率又回到了4.5%以上。

事实上,在上周五资管新规放松传闻的影响下,期债亦出现大跌。

  这一轮牛市“异化”的部分原因可能是当前债市行情仍面临不少制约因素导致的,资管新规就是其中一大制约因素。之前有观点认为,资管新规一出台,影响行业发展和市场运行的诸多不确定性将随之消除,但事实证明,新规出台后,一些从业者更困惑了。中金公司固收研报指出,不少银行反映,先是等新规,然后是等细则,在细则出来前,不敢轻举妄动。不过,上周五一行两会均颁布资管新规配套细则的征求意见稿,引起市场广泛热议,也成为影响债市的重要事件之一。

当日,10年期国债期货T1809合约大幅收跌0.75%,创下近一年半最大单日跌幅,而主要利率债收益率也出现回升,10年期国债活跃券180011收报3.515%。

  制约债市的第二大因素是信用风险。今年债券违约频率加快,新增违约主体多,牵扯面广,影响比前两年大。本轮违约的核心原因是信用收缩和风险偏好下降,去杠杆环境下,各类企业融资渠道几乎都在收缩,而风险偏好下降使得低评级发行人在融资市场被挤出的情况更严重,前期债务短期化倾向又加大了债务滚动的压力,企业资金链断裂的风险随之上升。对于债市投资主力的银行而言,今年可配债的资金可能并不多。当前银行面对的存款压力仍较大,银行有限的资金更倾向用于投放贷款,配债额度本来就不大,还需要消化地方债、国债等品种。业内人士认为,配置力量不强可能是这一轮牛市走得比较慢的关键原因。

“利率债的确遇到压力。一方面有贸易战避险的原因,另一方面则是经济数据的不景气。”北京某私募机构债券交易人士表示。

  政策利好,债市可期

华创证券研报指出,资管新规配套细则考虑了目前监管压力过大对实体企业融资和投资者风险偏好造成的负面影响,通过放松过渡期内针对非标的监管要求来缓解企业的融资渠道荒问题。由此利率债面临着资金向非标和信用债分流的压力、流动性环境难以进一步宽松和宏观数据下行预期减弱的压力。

  当前制约债市的因素不少,但慢牛还在演绎。与以往的牛市一样,基本面和政策面依然构成本轮债券牛市的核心要件。

在利率债承压的同时,不少机构人士给出了看好信用债机会的观点。

  未来随着资管新规配套细则的陆续出台,市场有望将迎来提高理财产品相对吸引力、缓解实体企业再融资压力、提振市场流动性三大利好。具体来说,资管新规配套细则将在一定程度上缓解当前商业银行面临的压力,降低资产回表过程对于债券市场的影响,适度缓解当前实体经济面临的信用紧缩压力。市场将受益于流动性修复和风险偏好的有效提振。

“资管细则对信用债偏利好,从去年年初到现在,市场一直处于流动性宽松,但是信用很紧的状态。配套细则的落地则传递出宽信用的信号,是希望信用能够宽松一些,处理存量债务问题。这就会导致信用率差或进一步收缩,因此相比于利率债,信用债的机会更明确。”联讯证券董事总经理李奇霖告诉21世纪经济报道记者。

  具体针对债券市场,海通证券研究所首席经济学家姜超认为:

“今日市场对资管新规整体反映正面积极。股市银行地产板块大幅上涨,债市信用债收益率出现明显下降,成交趋于活跃。利率债由于前期涨幅需要时间消化,近期出现震荡,利率整体保持稳定,信用债明显走强,央行政策初步达到预期效果。”周文渊表示。

  【利率债】新规细则落地,利好短期债券:①资管新规配套细则发布,监管尺度放松,但去杠杆方向未变。②利好短久期理财产品,进而利好短久期债券。③实体经济高负债率约束缺乏举债空间,难以形成宽信用,货币宽松格局未变,经济通胀趋下行,利率债或步入牛陡,短端利率或继续下行。

信用债压力犹存

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